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出品｜妙投APP
作者｜丁萍
头图｜视觉中国
2021年3月17日，拼多多（NASDAQ：PDD）发布2020年四序度以及整年财报。陈诉表现，拼多多四序度实现业务收入265.477亿元，同比增长146%；策划亏损20.78亿元，归母净亏损13.76亿元，均同比有所收窄。停止2020年底，拼多多年生动买家数达7.884亿，凌驾阿里巴巴同期的7.79亿。第四序度均匀月活为7.19亿，同比增长146%。
外貌上看，拼多多交出了一份比力不错的结果，但黄峥公布辞任拼多多董事长职务这一消息，灵敏冷却市场高涨的感情，美股3月17日开盘，拼多多股价重挫，跌幅凌驾10%。这紧张是，拼多多根本盘并不稳固，黄峥身退在功未成之时。
但现实上，拼多多财报里也暗藏了不少机密。对此，妙投透过拼多多2020年度财报，对以下疑点举行揭秘和分析：
1. 拼多多四序度营收为何出现暴涨？是否具备一连性？
2. 为何说拼多多缺乏红利基因？
3. 2020年，为何拼多多根本面和股价南辕北辙？
4. 2021年，拼多多市值还可否一起高歌？
一、拼多多四序度营收为何出现暴涨？是否具备一连性？
多多买菜新业务助推拼多多业绩高增，且该高增趋势能一连到2021年三季度。
2021年四序度，拼多多实现业务收入265.48亿元，同比高增145.97%，这紧张源于多多买菜业务的并表贡献。
（数据泉源：公司公告）
该季度之前，拼多多业务收入紧张泉源于营销服务收入（广告推广）和生意业务服务收入两部门，但在2020年四序度，拼多多增长了商品贩卖收入55.378亿元，该项业务紧张泉源于多多买菜。如若剔除该项收入的贡献，拼多多实现业务收入211.9亿元，同比增长96.33%，比力贴近市场预期。
（数据泉源：公司公告）
思量到商品贩卖收入在2020年前三季度均为零，因此可以预见拼多多在接下来的三个季度均能保持100%以上的高增趋势。
尤其是该项业务属于自业务务，是把商品卖出的收入全部计入业务收入，会极大地推高拼多多的营收规模及拉升营收增速。如今该项业务为拼多多贡献20.18%的收入，是拼多多的第二大营收源，但由于自营性子叠加拼多多在该项业务的重注，商品贩卖收入有望成为拼多多第一大营收源。这也意味着，拼多多会渐渐“自营化”。
但自业务务规模的扩大会大幅拉低拼多多毛利率水平，让本就深陷亏损深渊的拼多多雪上加霜，这也成了拼多多难以真正红利的另一副枷锁。
二、为何说拼多多缺乏红利基因？
起首，拼多多从未实现真正的红利。
固然拼多多在2020年三季度初次实现经调解后的季度红利，但并不是真正的红利。为何如许说？
在非美国通用管帐准则(NON-GAAP)下，拼多多三季度实现净利润4.664亿元。但现实上，在美国通用准则（GAAP）下，拼多多归母净亏损7.85亿元，Non-GAAP与GAAP两种尺度之间差距12.5亿元左右，此中包罗9.56亿元的股权鼓励费用。
妙投以为不计股权鼓励费用并不公道，也就是说，拼多多从未真正红利。在表明这个答案之前，妙投先为各人解答两个疑点。
（1）GAAP和NON-GAAP分别是什么，两者有什么差异？
GAAP全称是Generally Accepted Accounting Principle，即美国一样平常公认管帐准则，美股上市公司一样平常都需按照GAAP定期披露业绩和财政状态。而Non-GAAP则是公司依据自身情况在GAAP尺度的根本上自行调解，一样平常是将很多非策划相干、以及偶尔发生的损益举行剔除，目标是“更好”地展示公司的现实策划状态。
GAAP和NonGAAP之间的差异，最常见的由两部门构成：一是一次性损益；二好坏现金损益。
一次性损益紧张包罗资产处置惩罚收益、资产减值以及投资收益等等，这些项目均与经业务务无关，不可一连。因此，剔除一次性损益的影响更能反映公司真实的策划状态。
非现金损益一样平常包罗股权鼓励费用、资产折旧和摊销。拼多多此次NonGAAP数据剔除的最大项目就是股权鼓励费用。股权鼓励是指公司以股票或期权的方式对员工举行鼓励或取代现金的方式付出员工薪酬，但妙投以为，对于NON-GAAP不计股权鼓励费用并不公道。
（2）为何说不计股权鼓励费用不公道？
固然股权鼓励属于对公司净利润产生影响的一项非现金项目，对公司的现金流以及现实运营并没有影响，但股权鼓励无论是用作高管鼓励还是员工劳动付出，都是为了驱动公司收入增长。如果剔除股权鼓励费用，会产生收入和费用不匹配的征象。
尤其是公司若以股权和期权（股权鼓励费用）取代现金（管理费用）付出员工的劳动，不光可以鼓励员工，稳固军心，也可以节省掉很大一笔策划费用，抬高利润规模，从而到达美化财政报表的目标。
比方，2015年的时间，刘强东就表现，在未来10年内每年只领取1元年薪，减薪的背后现实上是一项股权鼓励操持。2014年，刘强东得到37亿元的股权鼓励。
固然实行股权鼓励是有利于公司发展的，但NON-GAAP不计股权鼓励费用并不公道，也就是说，拼多多从未实现过真正的红利。
其次，模式转重导致拼多多红利无望。
固然拼多多勉力“控制“贩卖费用率，但自业务务的发展大幅拉低了毛利率水平，导致拼多多亏损态势一连。2020年四序度，拼多多策划亏损20.78亿元，归母净亏损13.76亿元。
（数据泉源：公司公告）
（1）模式转重成了拼多多难以红利的另一副枷锁
拼多多亏损的第一副枷锁是高企不下的贩卖费用，这源于拼多多通过投入“百亿补贴“获取和留存用户。“百亿补贴”是把双刃剑，既是拼多多营收增长的驱动力，也是拼多多恒久亏损的主因。2018年以来，拼多多的市场费用/毛利润均在100%以上，该比例在2018Q4以致到达了142.41%，毛利润根本覆盖不了当期的市场费用，何谈利润可言？
为了开释利润空间，拼多多勉力压缩贩卖费用率，但开释出的空间却被业务资本上升部门抵消。拼多多贩卖费用率从2018年Q4的106.54%降落至2020年Q4的55.42%，但毛利率也由2018年Q4的74.81%降落至2020年Q4的56.58%。毛利率大幅下调源于拼多多加码多多买菜业务，带来商品贩卖资本等费用的大幅增长。也可以说，低毛利率的商品贩卖业务拉低了拼多多团体的毛利率水平。
该季度，拼多多的贩卖毛利率与贩卖费用率根本持平，再加上其他策划费用，拼多多出现策划亏损是肯定的。
（数据泉源：公司公告）
（2）拼多多并不是真正的“自制”
拼多多用户的粘性不高，现有用户留存很大水平是归因于补贴。倘若拼多多一旦淘汰或克制补贴，部门用户便会流向品类更多的阿里或体验更好的京东，留存的“老实用户”有限，拼多多更像“备胎”。因此，拼多多在获客之后仍然要投入较大的资本（补贴）维持现有用户的生动性。可以说，其获客资本和留存资本相称。
而拼多多如今所探索的C2M模式对商品资本的影响非常有限，以是妙投以为拼多多实现真正的C2M模式道阻且长，很难实现真正的“商品资本自制”。
因此，纵然拼多多后期战略重心转向用户留存，市场费用也很难大幅低落。而且拼多多自业务务规模的扩大，会进一步拖累拼多多的红利本领。因此，拼多多很难真正实现扭亏为盈。
不外，与红利相比，资源市场更青睐互联网公司的发展性。这也表明了为何拼多多始终对峙“断送利润换增长”的战略。
三、2020年，为何拼多多根本面和股价南辕北辙？
拼多多根本面表现与股价出现南北极分化的征象：一面是高增长的“神话”幻灭，深陷亏损泥潭；一面是资源疯狂追捧，股价一起高歌。
只管拼多多高增趋势不再（新财报发布之前），策划亏损已是常态，但资源市场却给予积极预期。2020年，拼多多市值年内最大涨幅达330.92%，成为中国公司市值增长的第一名。停止2020年12月31日，拼多多市值突破2000亿美元。其根本面与资源市场表现严峻出现背离。
起首，紧张是拼多多的投资逻辑发生改变。
2020年半年报发布之前，支持拼多多股价上涨的逻辑是高增长。8月21日，拼多多2020年半年报数据表现拼多多的高增长趋势即将闭幕，一度冷却投资者高涨的投资感情，当日股价收跌13.52%，并在接下来的一段时间内震荡下行。
之后拼多多股价上涨的逻辑是“红利”和多元化结构。11月20日，拼多多发布2020年三季度财报，陈诉表现，在非美国通用管帐准则(NON-GAAP)下，净利润为4.664亿元，拼多多初次实现经调解季度红利。2020年8月，拼多多上线“多多买菜”，加码社区团购，抢占下沉市场流量入口；2020年12月，拼多多推出“多多钱包”，结构互联网金融业务，提拔估值的想象空间，给予市场积极预期，股价再度被拉升。
其次，反把持利好。
自2020年11月起，阿里巴巴就不绝处在“反把持”风暴中心。11月14日，市场羁系总局就对阿里收购银泰贸易（团体）有限公司股权、阅文团体收购新丽传媒控股有限公司股权、深圳市丰巢网络技能有限公司收购中邮智递科技有限公司股权等三起未依法申报违法实行策划者会集案举行了观察。
12月14日，国家市场羁系总局观察组执法职员进驻阿里，实行“二选一”等涉嫌把持活动开展备案观察。此次反把持观察逼迫取缔“二选一”等活动，间接利多拼多多等竞对的股价。2020年11月和12月期间，阿里巴巴和拼多多股价表现南辕北辙：阿里巴巴美股股价下跌23.62%，市值蒸发1400亿美元左右；拼多多股价上涨97.45%，市值增长靠近1000亿美元。
但“二选一”的取缔不会在短时间内大幅影响拼多多的根本面。如未来消耗APP表现，“二选一”有软硬两面，当平台直接封杀商家的硬本领被取缔，但软性的流量倾斜等步伐还会存在。
总之，妙投以为，拼多多自身根本盘并不稳固，但“新故事”进步了拼多多的估值想象空间，以及反把持带来的间接利好。
四、2021年，拼多多市值还可否一起高歌？
这取决于拼多多在多元化结构方面的结果以及是否有新的故事可讲。
（1）搭建物流平台
2020年3月，极兔速递公布在中国起网。极兔速递依附大规模补贴带来的代价上风灵敏起量，停止2021年1月，极兔速递的日单量已经稳固在2000万左右，与申通日单量相差不远。据相识，如今极兔速递凌驾90%的订单自于拼多多。
极兔速递之以是可以大概搅动快递格局，除了靠拼多多订单的扶持，再就是借助通达系网络资源，因此遭到二通一达的“围剿”。而且“以价换量”只能是短期战略，未来比拼的就是利润和服务质量。但如今来看，极兔处于亏损状态，服务质量在通达系中并不具备竞争上风，未来的形势并不乐观。
（2）加码社区团购
2020年的疫情催化社区团购引得巨头一连入局，不绝追高投入，如今已经处于巨头环伺下。固然拼多多具备农产物供应链上风，但相比于阿里巴巴的菜鸟网络、京东的京东物流、美团强大的地推团队和数以万计的骑手，拼多多竞争不敷。未来可否冲出重围，还充满不确定性。
（3）获取付出牌照，结构金融业务
“多多钱包”的上线，一是规避”二清“模式，二是有助于金融版图的扩张，但”恶化“了现金流。
在一连亏损的状态下，拼多多策划运动现金流净额之以是一连为正，紧张源于应付账款和商家包管金的贡献。妙投文章《拼多多，秀红利还是秀财技？》表现，这紧张由于拼多多没有本身的付出，商家只要不提现，其结算资金就趴在拼多多平台上的，构成应付账款。
但随着拼多多自有付出的上线，拼多多商家全面接入之后，其“占款的征象”就不复存在了，在财政报表上最直观的表现就是拼多多的应付账款大规模降落，策划运动现金流净额淘汰，届时就会凸显出拼多多的自生造血的本领严峻不敷。
但如今来看，拼多多现金流比力充裕。停止2020年底，拼多多持有现金及现金等价物及短期投资870亿元。
固然“多多钱包”的上线暂时“恶化”了现金流，但规避了明令克制的“二清”模式，业务合规，并加速了金融版图扩张，付出作为金融业务的“根本办法”，可以将金融业务毗连C端用户，以致是B端贸易客户，构建生态闭环。
从搭建物流平台和结构金融业务来看，拼多多均是效仿阿里巴巴的发展路径，不绝举行互联网业务扩张和恒久生态创建，不光可以大概粉饰根本面上的不敷，也可以不绝用新故事提振市场信心。
妙投以为，如今拼多多的估值处于高位，须要时间消化。2021年，拼多多的业绩仍然表现疲弱，但其股价是否会保持一起高歌，还要取决于拼多多否另有新的故事迎合资源市场。
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发表于 2024-6-30 19:52:24
